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[板块] 国泰君安:以日本为例,探寻贸易摩擦背景下中国整车寡头的“三维竞争力”

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01

温故:日本汽车产业发展



普及爆发

1960年至

1980年

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20世纪60年代日本新车注册数复合增速达到34%,1980年,日本乘用车千人保有量达到200辆

海外扩张

1980年

2000年

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1976年至2000年,日本汽车出口辆数占国内产量的比重保持在45%至55%的水平

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1985年至2000年,日本汽车海外产量与国内产量的比值,从12%上升至75%

平稳成熟

2000年

至今

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2000年起,日本车企总产量年增速保持在5%左右。与此同时,二手车销量占比高于1.2,印证市场发展的成熟。


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老方法:跟踪量价数据


DDM模型的本质,是以产生时间分类,对折现现金流进行积分求和。消费品属性使得汽车产品的需求难以预测,以DDM模型对资产定价时,只能依靠对短期量价数据的跟踪形成预期,对长期现金流预期的把握存在偏差。


不同于工业品(ToB),消费品(ToC)购买者数量的庞大和决策的分散,使得汽车产品的需求难以预测。需求的预测难度高,使得投资者大多通过对量价数据(销量、折扣、库存等)的跟踪,进而依靠线性思维,把握长期现金流的预期,但在实践中往往存在偏差。


跟踪量价数据,容易在对长期现金流预期的把握上出现偏差


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数据来源:国泰君安证券研究

 

新视角:基于核心竞争力对资产定价


Ohlson模型的本质,是以价值来源分类,对资产的价值(会计可辨认的)、竞争优势的价值、资本增长的价值三者进行求和。


以Ohlson模型定价,对长期价值预期的把握更有效。竞争优势的价值和资本增长的价值均来源于企业的核心竞争力。

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注:为资产的价值,WACC为企业的加权平均资本成本,ROIC为企业的投资回报率, 为第 i 期创造的超额价值,即竞争优势和资本增长的价值,来源于核心竞争力。


基于核心竞争力,对资产估值定价


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据来源:国泰君安证券研究

 

03

为什么产品力是车企竞争优势来源


消费视角:产品力是车企竞争优势的来源


在汽车的选购过程中,消费者投入大量的时间和精力。相比于一般消费品,耐用消费品的特性(相对价格较高、使用时间较长)和汽车产品的特性(涉及人身安全、专业程度较高),使得消费者愿意投入大量的时间和精力。

 

消费者在选购过程的高投入,决定产品力是汽车行业竞争优势的来源。相比于一般消费品(品牌力源于营销手段、历史渊源等),汽车企业的品牌力源于在多次销售中通过产品力持续积累的口碑,产品是车企的核心根基。


耐用消费品的特性和汽车产品的特性

决定了产品力的重要性


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数据来源:国泰君安证券研究

 

生产视角:“三维竞争力”决定产品力


汽车的制造特性(整合型的产品架构、依赖于外购零部件、关键零件高重要性)决定了产品力的来源,即“三维竞争力”(整合集成能力、供应体系水平、关键零件技术)。


本报告将基于日本汽车产业发展的经验,结合汽车产品的制造特性,深入分析“三维竞争力”。


汽车的制造特征决定了产品力的来源(“三维竞争力”)


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数据来源:国泰君安证券研究

 

04

 “三维竞争力”构筑产品力优势


整合集成能力:生产制造的组织模式推动发展


汽车是典型的整合型架构产品,整合集成能力很重要。相比于模块型产品(如电脑),整合型产品(如汽车)的性能与零部件(模块)的对应关系相对复杂。比如,汽车的舒适性由底盘、座椅、轮胎等零部件相互配合调整决定,汽车的油耗水平主要由发动机和车重(涉及主要零部件)共同决定。


汽车是典型的整合型架构产品

整合集成能力很重要


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数据来源:藤本隆宏《能力构筑竞争——日本的汽车产业为何强盛》,国泰君安证券研究

 

生产制造组织模式的进化,推动产业整合集成能力发展。


  1. 工匠定点模式:工人从头到尾围绕着汽车进行制造和组装;

  2. 批量流水模式:通过生产线的引入,工人分工种对汽车不同部件进行制造和组装,福特T型车是产生的标志。

  3. 精益生产模式(具体见后文):通过对生产线设计的改造和优化,实现质量、时间、人力的同时优化。

  4. 模块平台模式:通过对不同生产线的整合,实现混线多车型同时制造和组装。


生产制造组织模式的进化

推动产业整合集成能力发展


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数据来源:爱卡汽车网,太平洋汽车网,国泰君安证券研究

 

推广精益生产模式,提高整合集成效率,是日本车企崛起的重要因素。1960年推行精益生产后,日本汽车行业人均年产量从1.2辆提升至1985年的16.1辆,其源于每辆车所需劳动时间从超过100小时下降至27小时。


1960年推行精益生产模式后

人均产量提升


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注:设备投资比率为当期设备投资额与上一期生产额的比值。
数据来源:日本汽车协会1987年《日本汽车产业统计》,国泰君安证券研究


人均产量的提升

源于整合集成效率的提高


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数据来源:日本汽车协会《汽车统计年报》,国泰君安证券研究

 

精益生产模式,打破了整合集成效率的不可能三角形,实现质量、时间、人力同时优化。其本质是在保证质量的情况下,直接减少产品的等待作业时间,或将其对接工人的等待工作时间。


精益生产模式

打破了整合集成效率的不可能三角形


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注:(1)产品的等待作业时间包括生产中等待组装或销售的时间;(2)工人的等待工作时间包括生产中等待产品到达的时间;(3)总的劳动时间决定生产中所需投入的人力数量。数据来源:国泰君安证券研究

 

1. 看板生产和小批量准时生产:根据需求反向传递生产信号,直接减少生产的等待时间(库存时间)。


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数据来源:国泰君安证券研究

 

2. 一人掌握多工序技能:通过将其他工序的人力灵活调配至“瓶颈”工序,对接生产的等待时间和劳动的等待工作时间。


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数据来源:国泰君安证券研究


供应体系水平:供应体系的组织形式推动发展


汽车的外购零部件占比超过60%,供应体系水平对产品竞争力至关重要。汽车产品的成本、质量、销售等均对外购零部件有较高的依赖。


汽车产品对外购零部件依赖高


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数据来源:清华汽车产业与技术战略研究院,国泰君安证券研究

 

供应体系组织形式的进化,推动产业供应体系水平发展(见下图):


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注:(1)实线框内为车企的绝对控制范围;(2)虚线框内为车企能够施加较大影响的范围。数据来源:清华汽车产业与技术战略研究院,国泰君安证券研究

 

体系外购模式,使得日本车企与零部件供应商关系更加密切,进而构筑竞争优势。


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数据来源:王炳成和李洪伟《丰田生产模式的实现基础研究——供应商集群的视角》,孙林岩《服务型制造:理论与实践》,国泰君安证券研究


通过股权关系和适度控制,日本车企与供应商形成“集中少数、长期合作、高度外包”的组织结构,推动双方关系变得密切,进而带来产品层面的成本、库存、时间、质量四方面的优势。


体系外购模式主要体现三方面的特点:


1. 长期持续的关系:20世纪80年代,日本车企与供应商合作的平均年限为3.2年,高于欧美的1.4年。

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注:饼状图为1994年对120家日本车企供应商的调查,“X级/A年”表示“合作超过A年的X级供应商”。数据来源:高巍等《基于供应链联盟的知识整合研究》,Asanuma《Manufacture-supplier relationships in Japan and the concept of relation specific skill》国泰君安证券研究


2. 集中少数供应商:1992年,日本丰田直接交易的供应商数量为168个,美国福特为600个,英国罗孚为800个。


日本车企的采购集中于少数供应商


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数据来源:《Buyer-Supplier Relations in the UK Automotive Industry: Strategic Implications of the Japanese Manufacturing Model》,史自立《日本汽车产业发展战略》,国泰君安证券研究

 

3. 较高程度的外包:20世纪80年代,日本车企详细设计被外包的零部件占比为62%,美国为16%,欧洲为29%。

 

 

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数据来源:藤本隆宏和武石彰《重组立产业(自动车产业):戰略重视のリーン生产方式へ》,国泰君安证券研究            

注:同时期欧美车企基本采取投标价格竞争的形式。数据来源:藤本隆宏《汽车零部件调查报告》,国泰君安证券研究

 

 

核心零件技术:团队配置及研发文化推动发展


发动机、底盘、变速箱是汽车的三大核心零部件。


(1)发动机:汽车主要功能是实现消费者的位移需求,发动机作为提供动力的零部件对产品至关重要。

(2)底盘:与传动系、行驶系、转向系和制动系等均有连接,对汽车产品对各部件的捏合非常关键。

(3)变速箱:操控汽车位移速度的部件,对产品的动力和操控性影响较大。

 

20世纪60年代起,日本车企的核心技术水平显著提升


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数据来源:甄子健《日本跨国公司技术创新特点及研发管理案例研究》,国泰君安证券研究

 

凭借CVCC技术,本田汽车成为全球车厂中率先通过的美国马斯基法规《美国大气污染防治法》[1]测试的车企,在美国市场的市占率从1972年的0.3%提升至1990年的6%。


[1]《美国大气污染防治法》:1972年推出时,被称为不可能达到的法规,其规定“1975年起制造的汽车的排放物中,一氧化碳和碳氢化合物类污染物达到1970-1971年间车型的1/10;1976年起制造的汽车的排放物中,氧化氮类污染物达到1970-1971年间车型的1/10”。


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数据来源:Wind,国泰君安证券研究

 

本田社长本田宗一郎对研发充满欲望。社长注入的研发基因,使得本田拥有优秀的研发团队配置和浓厚的研发文化,是其发动机技术不断取得成就的源动力。直到现在,本田的研发支出占营业收入的比重仍保持在4.5%以上,高于行业竞争对手。


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数据来源:Bloomberg,国泰君安证券研究


05

政策是汽车产业的关键影响因素


影响一:影响行业供需总量


产业发展初期,通过《机振法》贷款政策的倾斜,推动产能建设。1961年至1970年,国家开发银行和中小企业金融公库累计向汽车产业贷款超过300亿日元,提升行业产量(1960-70年行业产量提升19倍),优化产能质量(1956-70年日本零部件设备现代化改善率达78%,生产效率提高11%-39%、生产成本降低9%-64%)。


《机振法》贷款政策倾斜,促进产能建设


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数据来源:日本汽车零部件工业协会(JAPIA),国泰君安证券研究

 

根据产业发展阶段,通过相关税费政策,调节行业需求总量。(1)在行业发展初期,日本政府降低购买税率(商品税),激发行业需求;(2)在行业发展成熟期,政府适度提升使用税率(汽油税),保持需求平稳。


运用相关税费政策,调节行业需求总量


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数据来源:Japan Automobile Manufacturers Association,国家信息中心,国泰君安证券研究

 

影响二:影响行业需求结构


日本向小型/轻型车倾斜的政策,使其销量占行业比重至今仍接近80%。


(1)20世纪50年代,采用商品优惠和补助的政策,鼓励小型车和轻型车;

(2)20世纪60年代,通过保管规定和排量控制的政策,约束中大型车的销售和使用;

(3)20世纪90年代,商品税改为6%消费税后,政策对小型/轻型车和中大型车相对平衡。


90年代以前,行业政策向小/轻型车倾斜


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数据来源:张玉来《产业政策与企业创新——日本汽车产业成功的启示》,解柠羽《中美汽车产业集群生命周期的比较》 ,国泰君安证券研究


小型车和轻型车的销量占比至今仍接近80%


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注:蓝色系为纯小/轻型车的销量,红色系为中大型车的销量,灰色系为两者皆有,由于统计口径的变动,数据呈现略显复杂。数据来源: Japan Automobile Manufacturers Association,国泰君安证券研究

 

影响三:不影响行业竞争格局


行业的对外开放,不影响日本车企凭借强竞争力,在美市占率从1%上升至24%,崛起于全球。20世纪70年代,日本汽车产业实行对外开放的政策,包括行业资本开放(1969年日本开放汽车零部件投资,外资持股不超过50%;1973年完全对外资开放)和关税降低(自1967年的40%开始大幅下调,1978年实现零关税)。


行业的对外开放

不影响日本汽车崛起于全球


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数据来源:Wind,关洪涛《战后日本汽车产业发展及政策研究》,国泰君安证券研究

 

对外开放促进行业竞争,竞争力强的车企市占率提升。1973年全面开放后,丰田和本田在日本市场的市占率从37%和7%提升至44%和11%。


对外开放促进竞争

竞争力强的丰田和本田的市占率提升


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数据来源:CEIC,国泰君安证券研究

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